2017 年上半年甲醇及聚烯烃期市呈现冲高回落走势，以春节为时间节点分 为两段，春节前期价表现强势，冲击 2016 年 4 季度高点，但由于市场的提前备 货行为透支了节后需求复苏预期，节后随着需求好转的预期逐步证伪，库存压力 体现明显，价格从高位持续回落，直至 5 月份开始随着库存压力的好转，市场进 入低位区间震荡，整体表现胶着。

从国内大宗商品整体价格涨跌情况看，上半年工业品特别是化工板块偏弱行 情存在普遍性，从油价的走势可以侧面反应出化工品除本身基本面的影响外，油 价的影响也占比也比较大。

截至 2017 年 6 月 16 日日盘数据，上半年甲醇跌幅达到 14.68%，跌幅居前， PP 跌幅为 12.69%，LLDPE 跌幅 10.53%，化工板块中表现仅次于 PVC。

就基差走势来看，甲醇有别于聚烯烃呈现基差大幅收窄的趋势，主要是甲醇 现货偏紧格局不断缓解弱化，甚至局部出现供应宽松局面，5-6 月基本在期现平 水附近波动，市场呈现出僵持、无明显方向的震荡市。同时今年上半年甲醇基差 走势有别于往年基差持续为负的情况，甲醇整体产业格局的变化正在悄然发生。

LLDPE 与 PP 基差走势相似，其一，基差及基差波幅均弱于往年，其二，今年基差基本维持 0 附近波动。这一现象或许更能说明产业从供应偏紧向供应宽松过度，也反映出中间环节去库存的情况。

2017 年下半年甲醇和聚烯烃市场我们没有看到太大的亮点，或多维持大区 间箱体震荡格局。供应方面，下半年国内新投装置有限（甲醇相对压力大于聚烯 烃），但 3 季度需要先消化 5-6 月份新增产能；同时秋检力度明显不及春检，检 修带来的利好有限；净进口则存在以价换量的情况。需求方面更为平淡，仅寄希 望于季节性需求（9-10 月）回升拉动，从宏观政策稳健中性的评级和资金偏紧的 情况来看，预计下半年需求增速也无十分乐观之处。

由于供需之间存在强弱和时间上的错配，下半年库存或先累后降，累库和去 库力度需要关注需求强度，在旺季需求被证伪前，我们仍寄希望 9-10 月份需求 的回暖。

3.1 下半年新增产能不多，但需消化 2 季度新增

甲醇和聚烯烃下半年新增产能相比于自身总产能的体量而言，增加比例并不 多；品种之间做对比的话，相对甲醇投产压力更大一些。

（不含煤经甲醇制烯烃一体化装置中的甲醇部分）在 365 万吨，相比于 7650 万 吨的总产能来看，占比仅为 4.8%。但由于当前甲醇供需处于弱平衡的状态，在 需求持稳的假设下，供应压力将会较为明显。

从表中投产的时间我们可以发现，主要集中在 6-7 月份（210 万吨），考虑到 实际生产影响有延后效应，六月份投产的产能压力释放将在 3 季度体现；4 季度 新增压力 157 万吨，下半年投产压力 3 季度强于 4 季度。

从投产区域来看，今年山东地区是投产大年，预计原本的供需平衡体系将被 有效打破，山东市场外流甲醇货源将增加，无疑会增加华东港口的供应情况，后 期需要更关注山东与江苏之间的价差情况。

PE 新投装置相对于年初统计情况来看，延期推迟较多（年初计划投产 207 万吨，减少 95 万吨，近 46%），因此今年仅三家企业安排投产，而下半年的新增 压力仅来自于 6 月份投产的神华宁煤煤制油-乙烯裂解项目投产的 45 万吨全密度 装置，仅占总产能 2.7%。从产能的同比增速来看，新增压力在 2 季度达到最高 10.8%，3 季度持平，4 季度有所回落，低于全年 8.7%平均增速。

PP 情况与 PE 较为相似，同样因延期投产较年初计划减少 95 万吨规模，占 比 32%左右。 从投产的节奏来看，基本集中在 2 季度，而下半年仅 40 万吨产能 投放，占当前总产能仅 1.6%。产能同比增速走势与 PE 极为相像，新增压力主要 在 2 季度，3 季度增加有限，4 季度则大幅回落；区别在于 PP 2017 年同比增速 明显高于 PE。

无论是 PE 还是 PP，与甲醇相同的是下半年新增投产不多，但 3 季度需要 消化 2 季度新增投产，相比于 4 季度而言，供应压力偏大。

3.2 秋检力度远不及春检

甲醇装置每年存在春检和秋检，但从历年开工率情况可以看到同一年中春检 和秋检不会同时存在大修的情况。2017 年大检修从 3-4 月推到了 5-6 月份，但我 们仍把它归为春检，今年春检力度较往年而言可以称为大年同时；另外，从近两 年甲醇下半年的开工来看，入冬前的检修力度均不大，由此我们判断下半年检修 力度大概率不及上半年，秋检利好有限。

LLDPE 和 PP 检修情况与甲醇较为相似，根据目前统计到计算，下半年检修 力度远不及上半年。从年初的检修计划来看，2017 年是 LLDPE 和 PP 的检修小 年，但实际上 5-6 月份 LLDPE 和 PP 检修装置不断增加，特别是 LLDPE，甚至出现短时供应偏紧的状况。不过也正因为年中的大量检修，就很大程度决定了下 半年检修需求的下降，仅目前公布的检修计划来看，下半年 LLDPE 产能损失仅 为上半年的 25%，PP 仅为 20%。

从检修角度来看，下半年此部分利好微乎其微；但若意外检修明显增加，超 预期的利好或许能短时带来向上的冲击。

3.3 境外存投产压力，进口需以价换量

从境外投产计划来看，虽然下半年甲醇、聚烯烃都存在继续新增产能的情况， 不过部分装置同样存在延期问题，下半年投产数量有所减少；考虑到外围装置从 投产到正式运行再到销售（与国内贸易商签订合约）都有时间上的延迟；由此， 若是在 2017 年底投产的装置，至少短期内对国内市场影响不大。

分品种具体来看，甲醇今年下半年需要关注的是伊朗 Kaveh Methanol 230 万吨装置和 Marjan Petrochemical 165 万吨两套装置的投产落实情况，北美的装 置据目前了解均推至 2018 年。事实上，从当前装置建设进度来看，Kaveh Methanol 230 万吨装置下半年投产概率更高，据悉 6 月份已有试车行为，而 Marjan Petrochemical 165 万吨装置则可能在 4 季度或年底才投产。

虽然进口伊朗货存在信用凭证问题，会影响部分到港问题，但就目前进口数 据来看，依旧是国内进口甲醇的最大来源地，截至 2017 年 4 月份数据，伊朗进 口占比 33.1%。新西兰在抢占中国甲醇市场的竞争中成为最大赢家，近 3 年来中 国进口比例逐年快速提升，2017 年已达到 26.9%。不过北美市场今年表现强势， 长期高价货源鲜有出口至中国，因此 2016 年大量美国货源的情况今年将不复存 在。

事实上，由于国内市场的疲弱和外围市场强势格局形成了鲜明对比，由此在 4 月份出现了一波转口潮。从转口指数和出口细分数据可以看到，3 月底 4 月初 从价格上已满足了转口条件，而 4 月份的出口量暴涨和出口国主要为美国、韩国 和印尼均印证了这一信息。

正因为国内价格存在劣势，2017 年上半年甲醇进口量也远不及 2016 年。我 们在 2 季报中已下调了全年甲醇进口预期，根据下半年伊朗新投情况，全年新增 进口 50-60 万吨增量暂维持不变。

因为 4 月份开始外盘甲醇开始转弱，甲醇进口套利窗口逐步打开，截至 6 月 中旬，该窗口大部分时间维持有效进口，而下半年又有新投压力，届时进口大概 率回升，进口情况仍将存在以价换量的情况。

聚烯烃下半年新投产装置有所延期，调整后，下半年 PE 新增产能为 207 万 吨，其中 LLDPE（含全密度）仅 40 万吨，PP 新增产能 67 万吨，且在 4 季度投 产的装置对国内影响至少难在 2017 年有效体现。由此来看，聚烯烃境外的投产 压力并没有此前预估的那么强烈。

进口量除了新投装置影响外，价格导向更为直接。就 LLDPE 而言，6 月之 前进口套利窗口持续关闭下，进口量逐月递减，4 月份同环比均有大幅下滑，且 低于历年进口数量，预计 5 月份进亦不会高。但 6 月开始，国内外的价格出现反 向趋势，进口套利窗口正逐步打开，若这一趋势有效维持，则下半年至少是 3 季 度而言，进口压力将高于上半年，此时再累积新投压力，LLDPE 供应压力较大； 但反之，若窗口短暂开启后随即闭合，则外围压力可以忽略。

PP 上半年进口利润持续为负，但 1 季度进口出现反常，同比远高于 2016 年 （2 月份同比甚至达到 80%），不过 2 季度开始出现快速回落。对于 PP 而言，今 年更多新增压力来自于国内而非国外，因此国内价格的持续疲软始终制约着进口 套利窗口，预计下半年这一现象大概率维持，进口也将回归往年 35-45 万吨正常 区间。

4.1 甲醇下游需求同比下滑

最为甲醇甲醇最大下游的烯烃，因下半年并没有新增外采装置而使得甲醇失 去了往期靓丽的风采。而最大的外采甲醇制烯烃企业斯尔邦也已在上半年进入正 常运行中，若不出意外，下半年整体烯烃表现多持稳为主。仅有的两个影响变量 为：1、常州富德 MTO 能否开车，30 万吨年产能需消耗 90 万吨甲醇，折算为月 均在 7.5 万吨的量，对于港口甲醇来说也算是一大利好。但这一变量取决于外采 丙烯制聚丙烯和外采甲醇制聚烯烃之间成本的竞技。

2、烯烃装置的开工稳定性，即 MTO 装置的开工变化（含一体化装置，但需 观测是否与甲醇装置一同检修）。今年上半年烯烃整体开工率不高，若下半年维 持偏低开工，对甲醇而言打压比较大。

甲醇的其他下游表现更为弱势，无论甲醛、二甲醚、醋酸还是 DMF，整体开 工均处于近年来来低位，特别是甲醛，在环保打压下一蹶不振，不过 6 月份随着 环保检查力度的略微缓和，开工有所回升。

从雾霾的形成条件和规律来看，一般冬季最为严重，而只要空气质量指标超 标，华北市场板材、甲醛市场就被要求停车环保检查，同时北京地区大会的召开 也是直接导致甲醛大幅降开工的影响条件，由此来看，下半年甲醛需求不容乐观， 同比 2016 年大概率下滑。

二甲醚、醋酸和 DMF 等下游在没有更有利的条件下，预计最多维持 2016 年水平，需求基本没有增速，仅期待金九银十期间，需求能有普遍性回暖。

4.2 聚烯烃需求环比有预期，同比相对偏弱

LLDPE 需求常年稳定且季节性明显，9 月开始的备货行情至 10-11 月的需求 旺季预计仍值得期待。但反过来看，正因为 LLDPE 需求具有明显的规律性，可 能需求导向下的价格相对缺乏弹性。

PP 下游需求无明显规律，常年需求多稳定，但金九银十季节白电、汽车等 消费需求却存在上升的确定性，只是增长幅度大小有所不同。 仅环比角度看，聚烯烃下半年需求先弱后强。

但从同比数据来看，今年上半年需求明显弱于 2016 年以及往年均值，呈现 出明显的疲态。2017 年 1-4 月塑料薄膜产量累计同比 4.93%，接近 2015 年低值； 水泥产量受限于房地产限售等政策，需求也明显弱于 2016 年，1-4 月累计同比为 0，并无新增。此外，塑料编制袋出口数据今年以来持续为负值，需求呈现下滑。 相对改下和注塑下游的家电和汽车销售数据尚可，大体与 2016 年持稳或仅 小幅下滑，说明这部分需求仍持稳，同时金九银十季节又是家电和汽车销售旺季， 预计下半年环比数据或呈现支撑。

但需注意的是，空调、冰箱和汽车库存数据仍处于历年高位，下半年首先需 要消化这部分产成品库存，对于供需本身偏弱格局的 PP 而言，下半年压力不小。

4.3 库存有待需求回暖达到降库目的

甲醇和聚烯烃供需面表现相似，但库存结构却存在不同。当前甲醇生产企业 及贸易商库存低位，可流通库存甚至处于历史最低值，并无销售压力，因此持续 存在挺价行为。但另一方面也反应出因下游需求预期并不乐观，贸易商囤货意愿 极低。当前甲醇库存多集中在下游手中，因物流、货源来源的不稳定性，港口库 存已成为企业常备库存，以保证装置正常周期运转。

从库存的绝对量来看，3 月开始去库至 6 月，目前库存已在中低位。 但聚烯烃的库存结构与甲醇截然相反，聚烯烃库存多集中在生产企业手中， 下游工厂备货量极低。

石化企业从春节后持续有排库动作，但去库工作并不十分顺利，震荡下行的 走势使得当前（6 月中旬）库存仍在中偏高位置，库存天数 11.7 天。 同时港口库存也在高位，上半年库存速度并不佳。我们推断这部分货源或多 为年初贸易商进口的高价货源，当时 LLDPE 外盘报价在 1150-1200 美元/吨，PP CFR 远东在 1000 美元/吨。随着年后国内 LLDPE 和 PP 价格的快速回落，这部 分货源多质押在贸易商手中目前尚未脱手，因此下半年 LLDPE 和 PP 价格分别 在 10000 和 9000 元/吨附近抛压较重。

由于今年聚烯烃下游工厂订单较差且资金偏紧，工厂原料备货意愿极低，市 场多随用随拿，维持刚需为主，从 BOPP 备货库存侧面也印证了市场的直观感受； 下半年在需求有效好转、资金偏紧格局转变前，预计下游仍将处于低库存状态。 因此，相对中、上游去库力度会显得比较缓慢，唯有等待需求真实好转才能 消化上游库存压力。

综上所述，2017 年下半年甲醇和聚烯烃或呈现区间内先弱后强格局。 下半年前期除了国内新投装置带来压力外，还需消化 2 季度投产的产能所带 来的实际效应，同时秋季检修力度远不及春检，此外境外投产装置也将产生压制， 好在增量有限。而 4 季度环比 3 季度新增压力则较小。从供应面来看，压力前大 于后。

从需求方面来看，下半年大概率平淡度过，仅寄希望于金九银十旺季期间需 求的回升拉动。但由于需求回暖与供应增量之间存在时间差，库存或先累后降， 由此带动价格冲击年内高点。

不过聚烯烃存在的隐忧是，春节期间的套牢盘可能会形成较大的抛压，上涨 高度受到压制。

此外，若下半年资金持续偏紧，甲醇和聚烯烃也无十分乐观之处；相反，倘 若宏观数据向好、资金较上半年有所放松，那么甲醇、聚烯烃在经历数月的底部 调整之后将会冲击年内新高。

风险因素：下半年前期甲醇、聚烯烃偏弱氛围下，若资金偏紧缓解、油价大 涨、装置意外检修等情况，则会提前带动上涨行情；金九银十旺季偏强期间，若 资金收紧、油价大跌以及需求不及预期情况下，在会出现旺季不旺，整个下半年 呈现疲软格局。