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降息落空有他因，宽松基调未改变


宏观
专题要点：央行5月15日开展的每月MLF操作时，规模减半，且并未如期降息。主要原因有三：一是当前市场流动性合理充裕；二是信贷速度高于贷款需求；三是为“两会”预留空间。在实体经济恢复发展的目标下，宽松的货币政策方向并不会改变，后续降准降息依然有空间。
摘要：
市场一周数据点评：
国内品种：沪银升8.70%，铁矿升7.02%，动煤升4.77%，棕榈升3.20%，焦煤升3.17%，连豆跌4.27%，郑糖跌3.71%，菜粕跌3.40%，沪镍跌2.31%，玉米跌1.98%，沪深300期货跌0.80%，上证50期货跌1.55%，中证500期货升0.54%，5年期国债跌0.11%，10年期国债跌0.43%。
国际商品：黄金升2.47%，白银升8.19%，铜跌1.80%，镍跌3.85%，布伦特原油升4.94%，天然气跌9.71%，小麦跌4.17%，大豆跌1.41%，瘦肉猪跌6.40%，咖啡跌4.30%。
全球股市：标普500跌2.26%，德国DAX跌4.03%，富时100跌2.29%，日经225跌0.70%，上证综指跌0.93%，印度NIFTY跌1.24%，巴西IBOVESPA跌3.37%，俄罗斯RTS跌2.54%。
外汇市场：美元指数升0.67%，欧元兑美元跌0.18%，100日元兑美元跌0.38%，英镑兑美元跌2.37%，澳元兑美元跌1.82%，人民币兑美元跌0.39%。
注明：国内期货品种价格均为该品种所有合约的成交量加权指数而非单个合约，涨跌幅均为该指数收盘价的涨跌幅。
宏观综述：国内新闻：（1）4月经济指标继续反弹；（2）中国-欧佩克非正式视频圆桌对话会召开；（3）中共中央政治局召开会议。国际新闻：（1）美国4月零售销售续刷纪录新低；（2）欧元区一季度GDP跌破记录。  
本周重要的经济数据：中国：无；美国：4月新屋开工，上周季调后初请失业金人数(千人)(至0516)；欧元区：4月CPI，5月制造业PMI；英国：4月失业率，4月CPI，5月制造业PMI；德国：5月制造业PMI；法国：5月制造业PMI；日本：一季度GDP。本周重要会议和讲话：十三届全国人大三次会议在北京召开；欧洲央行公布货币政策会议纪要；美联储公布会议纪要；鲍威尔和努钦出席参议院金融委员会听证会。
一、全球宏观综述
国内新闻：
（1）4月主要经济指标继续反弹。4月份，全国规模以上工业增加值同比增长3.9%，环比增长2.27%；1-4月份，全国规模以上工业增加值同比下降4.9%，降幅比1-3月收窄3.5个百分点。4月份，社会消费品零售总额同比下降7.5%，降幅比上月收窄8.3个百分点；1-4月份，社会消费品零售总额同比名义下降16.2%，降幅较1-3月收窄2.8个百分点。1-4月份，全国固定资产投资同比下降10.3%，降幅比1-3月收窄5.8个百分点。4月份，发电量5543亿千瓦时，同比增长0.3%。4月全国城镇调查失业率为6.0%。总体来看，国内疫情防控向好态势持续巩固，复工复产复市扎实推进，生产需求逐步好转，基础产业支撑有力，市场预期总体稳定，新动能逆势增长，经济活跃度提升，主要指标延续了3月份以来恢复改善势头，经济运行正逐步向常态化复苏。同时也要看到，当前境外疫情仍在扩散蔓延，国内经济稳定复苏仍面临诸多挑战。统筹推进疫情防控和经济社会发展工作，在疫情防控常态化前提下，坚持稳中求进工作总基调，坚持新发展理念，坚持以供给侧结构性改革为主线，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，有效扩大国内需求，着力助企纾困，稳住经济基本盘，力促经济平稳健康发展，确保完成决战决胜脱贫攻坚目标任务，全面建成小康社会。
（2）中国-欧佩克非正式视频圆桌对话会召开。中国国家能源局局长章建华与欧佩克秘书长巴尔金都共同主持召开中国-欧佩克非正式视频圆桌对话会，中国常驻维也纳联合国和其他国际组织代表团常驻代表王群大使参加会议。会议就新冠肺炎疫情流行对全球经济和石油市场的影响、全球石油供需再平衡过程、疫情对中国石油市场的影响和中国应对措施、优化油气贸易体系等议题进行了交流，双方还就共同维护能源市场稳定和能源安全、支持和推动国际多边主义及全球化趋势达成共识。
（3）中共中央政治局召开会议。会议指出，今年下一阶段，积极的财政政策要更加积极有为，稳健的货币政策要更加灵活适度，就业优先政策要全面强化。要加大宏观政策实施力度，着力稳企业保就业。要依靠改革激发市场主体活力，增强发展新动能。要实施扩大内需战略，推动经济发展方式加快转变。会议指出坚持以供给侧结构性改革为主线，坚持以改革开放为动力推动高质量发展，坚决打好三大攻坚战，扎实做好“六稳”工作，全面落实“六保”任务，坚定实施扩大内需战略维护经济发展和社会稳定大局。要推进更高水平对外开放，稳住外贸外资基本盘。
国际新闻：
（1）美国4月零售销售续刷纪录新低。美国4月零售销售环比下降16.4%，为1992年有记录以来最大降幅，预期下降12%，前值-8.4%。创历史新低，在新冠病毒大流行的影响下，美国经济的支柱出现了收缩。在美国21.5万亿美元的经济总量中，约68%来自个人消费支出，今年第一季度个人消费支出下降7.6%，而与此同时，旨在遏制病毒传播的社交距离限制措施开始生效。周五公布的数据显示，随着裁员开始增加，社会进入封锁状态，经济放缓延续到了第二季度之初。
（2）欧元区一季度GDP跌破记录。欧元区一季度GDP季环比初值-3.8%，预期-3.8%，前值-3.8%；同比初值-3.2%，预期-3.3%，前值-3.3%。欧元区一季度GDP较上季度录得有史以来最严重的萎缩，与市场预期相符。而与上年同期相比，这是自2009年第三季度以来的最大降幅。

四、降息落空有他因，宽松基调未改变
5月15日，央行按惯例开展每月的中期借贷便利（MLF），本次1年期MLF新作规模1000亿元，维持2.95%利率不变，当天无逆回购操作。与此同时，最新一次降准的第二次存款准备金率调整也在同一天落地，释放长期资金约2000亿元。当天实现流动性净投放3000亿元。
一、降息“意外”落空
5月14日，央行已有2000亿元MLF到期，但并未开展续作。相较于到期规模，央行此次新作MLF规模减半缩量。在国内宏观政策逆周期调节需求增大，全球货币政策急剧转向宽松的背景下，市场原本对5月MLF继续降息抱有较高期待。但此次央行并未如市场预期的再次降息，引发市场诸多猜测，尤其是货币政策可能收紧的观点逐渐增多。事实上，此次央行的“按兵不动”有几方面的原因。
1.当前市场流动性合理充裕。在经过2月以来的持续降息降准以及大规模流动性注入之后，货币市场利率显著下移，当前市场流动性已处于较高水平。与此同时，央行也在近期连续暂停逆回购操作，意味着监管层已认为当前银行体系流动性总量处于合理充裕水平，短期内进一步引导资金利率下行的需求较低。并且MLF利率的下调则会直接带动货币市场利率的下行，因此必须谨慎应对。
2.信贷速度高于贷款需求。一季度贷款审批指数环比快速上升14.1个百分点至64.7%，已明显高于2009年二季度的上一个高点水平（57.2%），表明当前信贷环境已明显改善，但一季度贷款需求指数环比仅上升0.7个百分点至66.0%。意味着经济的贷款需求并未随着信贷环境改善而同步上升。由此，当前宏观政策的侧重点或是通过强有力的财政政策、产业政策拉动消费和投资，带动企业贷款需求明显上升，从而充分发挥现有灵活货币政策在提振短期经济增长动能方面的潜力。当前货币政策边际宽松节奏会受到一定控制。否则，货币宽松没有实体经济资金需求配合，易于引发金融空转套利抬头，甚至房地产泡沫快速膨胀。
3.为“两会”预留空间。由于疫情，2020年的两会推迟到下周召开。在“疫情”大背景下的两会，宏观刺激政策如何助力经济复苏将是会上讨论以及市场关注的重中之重。因此，将进一步宽松的财政货币政策预留到两会也是合情合理的。
二、宽松基调未变
近期，短期货币政策操作较显平淡，但在实体经济恢复发展的目标下，宽松的货币政策方向并不会改变，后续降准降息依然有空间。
一方面，相比金融危机时国内的政策宽松力度（规模达GDP的10%左右），以及美国和其他主要经济体本次疫情期间出台的政策支持规模，目前中国已宣布的政策支持力度较为温和。
另一方面，从周五刚刚公布的经济数据来看，二季度，全球疫情未有实质性的改变是国内经济进一步复苏的最大制约。而迄今为止的政策支持力度主要是针对提高内需，应对外需冲击未来有望进一步加码。
此外，相比货币的宽松，财政政策受益范围更大，可以直接惠及中小微企业和家庭，针对性更强，货币政策更多起到补充、配合的作用。因此，下一步对于财政的宽松应大于货币。





金融
股指：静待两会

逻辑：上周盘面弱势震荡，IC稍强，资金抱团确定性板块的特征较为明显。而上周市场面临以下变化，一是MLF缩量平价续作，降息证伪令市场调整流动性宽松的预期，二是华为事件拖累偏好，短期关注台积电对于华为的供应情况判断事件是否升级。于是短期内估值下行以及偏好修复对于盘面的提振效应减弱，托底股价的引擎转向EPS修复。但结合4月数据，尽管基建投资、汽车地产消费边际回暖，但出口以及消费相关制造业投资、工业增加值修复幅度依然偏弱。于是股价中期若要上行，需要两会期间政策力度显著超预期，短期预计仍是高位震荡走势，可适当减仓IC头寸。

操作建议：适当减仓IC多单

风险因子：1）海外复工偏慢；2）美股调整

 

国债：经济仍需宽松货币支持，债市总体震荡

逻辑：4月经济数据边际修复，其中，工业增加值当月同比增长3.9%，显著好于预期；但消费当月同比减少7.5%，表现仍然较弱；固定资产投资当月同比增长0.7%，表现介于消费和工业生产之间。由于疫情导致居民收入预期降低，消费仍然承压；由于企业对经济的预期较差，制造业投资压力也较大。总体上当前经济面临挑战仍然较大，需要宽松货币环境的支持，货币不会收紧。不过，本周五央行减量续作MLF，操作利率维持不变，一方面当前同业存单利率远低于MLF利率，银行本身续作的动力不足；另一方面，也与宽货币发力效果逐步显露，政策重心逐步向宽信用和财政政策发力倾斜。当下看，市场逐步修复此前对于货币政策短期进一步放松的预期，但经济修复过程中货币政策明显松劲概率偏低。由此来看，债市将进入震荡格局。趋势层面，可观望或适当博弈短期修复机会。套利层面，TF跨期价差如期收敛，可继续持有等待平仓机会。T长久期基差收敛策略可逐步平仓。曲线做陡半仓持有。

 

操作建议：趋势观望或适当博弈修复行情，TF跨期价差收敛持有，基差收敛关注平仓，曲线做陡半仓持有

风险因子：1）海外疫情迅速得到控制；2）财政超大力度扩张

 

外汇：两会期间平稳运行

逻辑：本周，中美关系紧张的问题继续施压市场，即期汇率偏弱震荡，但总体波幅有限，并未突破前期震荡区间7.05~7.12。两会前夕，市场对于汇率稳定的预期相对一致。行情复盘来看，两会之前和两会举行期间，人民币汇率料以平稳运行为主。但两会结束后，汇率的波动会迅速回升。同时，近4年复盘结果来看，两会后汇率以升值为主，但存在样本量过少带来的偏误，且考虑到中美摩擦迹象显现，我们对两会结束后汇率走势依然谨慎。操作建议方面，远期曲线继续陡峭，可以关注远月合约的结汇机会，期货空头建议把握移仓换月的价差收益。

操作建议：关注远月合约的结汇机会，期货空头建议把握移仓换月的价差收益。

风险因子：1）中美关系恶化；2）疫情显著扩散；3）美国信用风险爆发





黑色
钢材：供需两旺延续，钢价短期偏强
逻辑：
（1）需求方面，旺季中地产存续施工及基建赶工对建材需求形成较强支撑，5月需求或持续维持高位，但须警惕未来因淡季影响回落；卷板方面，与基建相关的钢结构、制管等普卷需求一直较好；而近期随着下游家电、汽车行业恢复备货，带动热卷需求复苏，热卷需求相对螺纹边际较强。
（2）供给方面，长流程螺纹利润保持稳定、热卷继续回升，钢企有提产动力，铁水增幅扩大，但随着卷螺利润差收窄，未来螺纹端铁水增量有限；电炉利润受长流程废钢提价挤压，本周增量主要来自湖北复产。未来螺纹增产动力主要来自华中电炉进一步复产和华东、华北废钢添加，但增量空间已经非常有限。
（3）库存方面，假期结束后，高位需求带动螺纹钢厂库存和社会库存双双加速去化，短期内继续对钢价形成较强支撑；但总库存仍高于去年同期400万吨左右，如果后期一旦需求转弱，高库存压力仍然存在。
     整体而言，供需两旺格局延续，对螺纹现货形成较强支撑；当前利润水平下，螺纹仍有增产动力，但空间不大，而高位需求短期有望延续，短期基本面整体较好，预计钢价现货短期将偏强，但需要谨防六七月份之后淡季需求的走弱，预计后期10合约涨幅整体弱于现货。
操作建议：10合约区间震荡操作
风险因素：基建发力不及预期，淡季影响超预期（下行风险），宏观经济政策超预期（上行风险）。

铁矿：港口库存持续回落 期现价格强势反弹
主要逻辑
1、供给来看，四大矿山发运回落，且后续仍将保持低位运行。从发货数据推算，到港量数据下周将继续回升。
2、高炉产能利用率与日均铁水产量回升，在对未来良好预期下，钢厂生产意愿仍然较强。但由于高速公路收费使得内陆钢厂减少了进口矿配比，疏港环比下行。
3、库存来看，45港口库存明显回落，若疏港量仍保持高位，则港口库存后续难以大幅增加。
4、64家钢厂铁矿库存小幅波动。
5、总体来看，钢厂生产意愿较强，铁矿需求坚挺，前期巴西发运不及预期，港口库存短期难以大幅增加，且后续热卷产量回升将带动钢厂补库，尽管下半年港口库存将重新累库，但铁矿短期仍维持供需偏紧格局，在成材去库良好的背景下仍有上涨空间。
操作建议：09合约短期回调买入，中期震荡操作。
风险因素：成材价格大幅下跌（下行风险），中品澳矿持续去库，政策刺激超预期（上行风险）。

焦炭：旺季需求持续，焦炭震荡运行
主要逻辑：
（1）供给方面：在焦煤下跌、利润好转后，多数焦化厂维持满产状态，230家焦化厂日产量增至66.6万吨，虽有山西环保限产、山东“以煤定焦”扰动，但山东去产能已执行1500万吨，且煤炭指标可市场化买卖，在稳就业背景下、供给扰动对总供给影响有限，后期仍有小幅提产的空间，整体处于紧平衡状态。
（2）需求方面：当前终端需求旺盛，钢材库存去化良好，在钢材利润较好的情况下，长流程钢厂高炉持续提产，铁水产量不断增加，焦炭需求仍以恢复为主，若6月份淡季需求走弱，焦炭需求或承压。
（3）库存方面：近期焦炭供需紧平衡，总库存仍小幅去化，但结构有所分化，上周焦化厂库存开始增加；在高炉提产，日耗增加后，钢厂库存小幅回落；当前港口-产地价差与运费相当，港口库存量回落。
（4）整体来看，当前影响焦炭价格关键因素是高需求和供给扰动，在铁水产量不断增加的情况下，现货连续提涨预期较高。焦煤在下游的带动下，也有企稳迹象。短期内在旺季需求的带动下，现货稳中偏强，期价仍有小幅反弹空间，但焦炭利润已较高，供给端扰动影响也可能低于预期，亦不可过度乐观。
操作建议：09合约区间震荡操作。
风险因素：终端需求超预期、去产能超预期（上行风险）；焦煤成本坍塌（下行风险）

焦煤：基本面边际好转，焦煤维持震荡
主要逻辑：
（1）供给方面：目前，国内焦煤矿开工率高于去年同期水平，两会前后国内产量可能有小幅减少。进口方面，蒙煤日通关量增多，海外虽有复产预期，但减产的高炉仍未复产，进口价差仍较高，国内企业进口意愿仍较高，可流入中国资源量较多。综合来看，焦煤供给能力较高，供给维持宽松格局。
（2）需求方面：目前终端需求保持强劲状态，对煤焦需求有带动，无论是钢厂、还是焦化厂均维持较高的开工意愿，积极提产，整体焦煤需求较为平稳，短期内仍有部分增量。
（3）库存方面：当前产业链库存矛盾集中在煤矿端，煤矿连续11周累库，因库存顶仓而被迫减产，随着下游提涨不断落地，焦化厂、钢厂采购量稍有增加，有小幅补库，尚未出现大规模补库行为。
（4）整体来看：焦煤供应持续增加，随着下游焦炭价格企稳，焦煤在向下游让出部分利润后，也有企稳迹象，焦煤期货价格主要受进口煤影响，海外疫情对国际焦煤需求的影响仍在持续，上周海运煤价格超跌反弹，由于终端需求旺盛、两会影响下焦煤产量见顶，焦化厂也有补库，短期内焦煤也有支撑，或维持震荡。
操作建议：09合约区间震荡操作。
风险因素：海外疫情好转、进口政策收紧、终端需求超预期（上行风险）；进口政策大幅放松（下行风险）


动力煤：需求快速释放，市场企稳反弹
主要逻辑：
1、从供应情况来看，随着国内价格的大幅下降，煤矿利润遭遇挤压，部分中小型煤矿进入亏损开始减产，但由于绝大多数中大型国有煤矿利润仍在，生产积极性仍在；而进口煤方面受到价差再次扩大影响，进一步缩量受到限制，预计后期华南采购将再次转向进口。
2、从需求情况来看，国内宏观情绪的好转与下游终端的快速赶工，带动了电力消费的快速增长，而水电的旺季迟滞导致挤出效应大幅下降，火力发电增长较快，电煤采购与其它燃料煤采购短期快速增加。
3、总体来看，在供应持续稳定、需求快速增加的背景下，供需两旺局面暂时持续，市场情绪逐步好转，但中长期来看，终端复苏仍有压力，电煤消费峰值难有高位，市场反弹高度有限。
操作建议：区间操作
风险因素：进口政策收紧，需求超预期回归


玻璃：终端快速复苏，库存去化明显
主要逻辑：
1、从供给端来看，由于玻璃等建材类企业生产较为刚性，假期效应与疫情影响下均未导致玻璃企业放水冷修，在利润驱动下企业生产积极性仍在，生产供应相对稳定。
2、从下游需求来看，地产端开工率逐步恢复，订单开始增加，深加工企业复工达产率有所回升，市场需求逐步进入复苏状态；而随着下游需求订单增加，深加工企业开工率大幅回升加速库存去化，社会库存状况有所好转。
3、总体上来看，需求开工增速逐步快于生产增速，下游订单与采购将逐步加速库存的去化，由于前期甩货回收资金的情绪有所好转，近期市场进入逐步复苏状态，随着工地施工段的进程加快，后端主要消费品的建筑玻璃需求将明显回归，价格进入回升阶段。
操作建议：区间操作
风险因素：库存高位维持（下行风险）；终端消费超预期（上行风险）









能源
原油：需求缓慢复苏，油价低位回升

逻辑：上周油价上行。需求回暖支撑市场情绪修复：美国多州解除隔离，成品需求逐渐回升，全球累库压力暂缓，供需有望逐渐修复。1）短期市场情绪修复托底油价回升。近期欧美陆续宣布经济重启计划，油品需求有望缓慢恢复。前期油价大跌后基金净多大幅增仓，推升近月油价低位企稳。2）需求疲弱及累库压力压制油价上行空间。虽油品需求最弱时候已过，但或仍需较长时间复苏。若需求恢复不及预期，油价短期大幅上行或再遇抛压，谨防二次探底风险。3）长期待疫情消退经济彻底复苏，油价有望迎来持续上行。4）减产启动油轮运费下行，前期持续高位的内外盘价差高位回落，关注继续收敛空间。供需详情请参考近期发布的系列点评报告。

策略建议：短期企稳回升，中期反弹抛空，长期低位买入。

风险因素：疫情失控，系统风险

 

沥青：供应增量或有限，需求有望带动去库

逻辑：当周原油反弹，沥青期价涨幅不及原油，当周炼厂开工意外结束连增趋势，炼厂库存去库速度放缓对期价支撑减弱。2019交通运输统计公报显示十三五公路里程计划提前完成，2019年沥青需求高增速得到验证，地方债基建占比大增，对收费公路支撑增强，2020年沥青需求有概率维持高增速，意味着炼厂库存同比去年或偏低。

操作策略：多沥青2006-2012价差

风险因素：下行风险：原油大幅下跌

 

燃料油：运费暴跌燃油内外价差大幅修复，减产效应渐显支撑价格

逻辑：当周原油反弹月差走强驱动燃油月差走强，裂解价差弱势、运费大跌驱动内外盘价差快速收窄。原油减产效应逐步显现支撑油价，虽涨幅不及原油但燃油价格也小幅上涨；需求端BDI创新低后止跌驱动380贴水企稳，巴西、澳洲铁矿石发货环比下降航运需求仍较弱。运费下跌、380贴水创记录新低内外盘价差大幅收窄，但2009-2101月差内外背离明显，有概率向上修复。

操作策略：空Fu2101-SC2101

风险因素：上行风险：原油大幅下跌

 

LPG：需求恢复缓慢，LPG期价震荡偏弱

逻辑：LPG主力合约PG2011本周震荡偏弱。产油国开始实施减产协议，当周国际油价回暖。本周国内LPG市场供需双弱，终端消耗能力不足，现货价格缺少利好支撑，市场观望情绪加重。受到现货市场疲弱的影响，期货市场盘面走势震荡偏弱为主，期货市场活跃度有所下降。基本面方面，我国LPG炼厂开工量持续增加，前期检修炼厂近期逐步开工，对供给端有一定压力；本周到港船期集中在华东和华南地区。下游需求方面，烷基化装置开工率继续回升，MTBE开工率持平上周水平。库存方面，炼厂库存和进口库存均有明显增加。

操作策略：短期宽幅震荡为主，建议观望。中长期建议逢低做多，布局主力合约的旺季行情。

风险因素：原油价格大幅下跌








化工

甲醇：宏观和原油对冲供需压力，甲醇短期反复
逻辑：上周甲醇价格抵抗式回调，短期支撑主要是原油和宏观利多的影响，考虑到周五夜盘原油创反弹来新高，叠加海外复工持续，再加上国内两会利好政策的释放，预期支撑可能继续对甲醇形成影响，再加上05合约交割大量流动性被锁，短期甲醇仍会有一定抗跌性，且不排除反弹可能。不过对于甲醇而言，此时反弹无疑是在继续加剧未来的供需矛盾，产区利润继续修复和内外顺挂幅度或继续扩大的情况下，国内供应弹性压力大概率被激发出来。另甲醇本身供需面压力并未见缓解驱动，此时反弹无疑会促发供应量增长兑现，因此即使短期在原油和宏观支撑下有反弹可能，但我们持谨慎态度，且在供需压力持续增长的情况下，会表现偏弱。
操作策略：反弹抛空策略为主，近期PP09-3*MA09价差背靠1600以下偏多为主，9-1继续反套对待
风险因素：油价继续大幅反弹，抄底情绪带动板块上行
期权策略：建议前期逢低买入MA09-C-1650的可在1800附近逐步离场，同时建议逢高买入MA09-P-1800

尿素：成本支撑叠加供需边际好转，尿素重心上移
逻辑：上周尿素09合约低位震荡反弹，尿素阶段性预期出现好转，首先是09合约贴水保护和1500附近行业平均成本支撑，且近期煤价企稳反弹，做多有安全边界；其次5月检修增多，叠加印标仍有预期，及6月追肥需求将逐步释放预期，阶段性预期逐步好转；最后就是全球复工预期仍存，心态上存支撑，我们认为本周价格仍可能相对坚挺。而供需面去看，短期淡季周期下压力仍存，不过预计中期边际供需逐步好转，首先是5、6月检修下供应有一定缩量预期；其次是农业追肥需求5月后逐步释放，且低价仍有刺激中下游补库预期；最后是印标需求仍有释放预期，叠加下方成本支撑给多头增加了安全边界。综上所述，尽管短期压力仍存，但在成本支撑和预期供需边际好转的支撑下，尿素价格仍有重心上移的预期。
操作策略： 回调买入为主，边际供需好转的情况下，9-1近期正套为主，MA09-UR09做多等待进场机会
风险因素：无烟中块价格超预期大幅下跌，新产能释放

LLDPE: “弱现实强预期”格局或在逐渐形成
逻辑：港口与石化库存下降放缓，并伴随基差走弱，显示LLDPE供需正趋于宽松。进口到港增加与需求相对疲软仍是基本面短期方向，但海外需求复苏的预期对价格也会构成支撑，进口窗口并未继续打开，因此边际下跌的驱动暂时或较有限。
策略推荐：若库存继续积累，可再度尝试L9-1反套
上行风险：海外需求恢复，进口推迟；下行风险：疫情二次爆发

PP: 短期弱势尚未消化，关注头盔炒作提供支撑的可能
逻辑：显性库存回升，并伴随基差走弱，显示PP供需正趋于宽松。由于供应同比增速将维持高位、需求仍普遍疲软（连口罩也有溢出迹象）、以及纤维4月超产压力未完全消化，PP供需仍在趋弱的过程之中，关注市场是否会利用宏观预期偏暖的优势对电动车头盔需求进行炒作，从而为价格暂时提供支撑。
策略推荐：观望
上行风险：海外需求回复，进口推迟；下行风险：疫情结束，原油下跌

苯乙烯：原油走强为短期炒作留出空间
逻辑：港口与工厂库存持续回升，显示苯乙烯供需过剩的矛盾依然存在，鉴于下游需求指针不弱，压力仍在于中上游超量供应。。在原油持续反弹后，苯乙烯利润偏高的问题已通过成本抬升得到一定缓解，尽管距离供需平衡所需要的“去利润，去供应”仍有差距，鉴于原油上涨趋势良好，以及纯苯对原油的比值在历史低位，动态估值或已算不上太高。周末市场开始关注骑行电动自行车必须佩戴头盔对ABS的拉动，我们判断这一新规对苯乙烯需求的增量不算十分显著（约5万吨左右的级别），但在海外复工展开、原油价格反弹的宏观趋暖背景下，不排除可能会有部分市场资金利用这一消息发动短期炒作。中线角度看，决定苯乙烯价格的最重要因素仍是成本部分海外原油与汽油消费对纯苯价格的指引。
策略推荐：暂时观望，激进投资者可考虑周初短多（快进快出）
上行风险：海外经济快速恢复、原油价格反弹、市场炒作头盔需求
下行风险：海外经济恢复较慢、原油价格回落、疫情二次爆发

乙二醇：供需改善，逢低买入
逻辑：前期高位供给以及需求低位导致库存大幅累积。目前社会库存总量处在高位，库存覆盖需求天数超过50天。此外，国内高位库存压力之下，国内供给出现较大幅度收缩，当期供给已有缺口，预计库存将出现小幅的回落。
操作策略：国内供给收缩之下支撑价格。价格方面，周五夜盘期货价主力合约回落至3670元/吨附近，建议价格下调中逢低买入，建议3550~3600元/吨区间附近入场；价差方面，看好9月与1月合约价差继续走低机会。
风险因素：港口抛售压力。

PTA：成本推升，价格震荡上行
逻辑：供需总体偏弱，但也存在改善。一方面，PTA高开工延续，社会库存总量预计继续累积；另一方面，PTA需求继续在提升，其中，近期供给过剩量在下降，流通环节库存出现减少。
操作策略：原油价格反弹，PTA价格跟随成本震荡上行，关注做多机会；跨期方面，看好9月与1月合约价差继续走低机会。
风险因素：成本提升不及预期、需求恢复缓慢。

橡胶：橡胶供需矛盾只能通过低价震荡改善
逻辑：中期角度，橡胶需求的偏弱需要价格维持在低位震荡来抑制供应。短期来看，供应持续的推迟以及海外复工的进行会有阶段性利好出现，橡胶将在低位持续宽幅震荡，但底部或有抬高。最新的震荡区间判断为，RU09合约在9800-10650。NR07合约在8250-8750。
建议关注区间低位买入机会。
操作策略：建议关注区间低位买入机会。
风险因素：
利多因素：供应国受疫情影响供应中断；海外疫情好转、疫苗推出。
利空因素：金融风险再度爆发，疫情导致实体经济崩溃。

纸浆：驱动依旧向下，关注4460一带压力位
逻辑：下游恶化仍在继续，下游原材料、产品库存、利润状态均不支持纸浆价格走强。而往上寻找的成本（进口成本）支撑则存在松动可能。纸浆驱动依旧向下，维持反弹抛空策略。但需要警惕技术形态以及仓单大量注销带来的大幅反弹可能。
操作策略：等待反弹放空。09上方压力为4460。如能触及，可放空。
风险因素：
利多风险：新冠疫情面世，全球需求大幅回暖。





有色
铜观点：等待政策明晰，铜价高位整理
逻辑：宏观上，本周将迎来“两会”，政策未进一步明晰前，市场交投热情会受到一定抑制；全球范围内对疫情的二次爆发担忧仍在，美国再度针对华为，使得中美关系再度紧张，外部环境不再单一利好。基本面上，随着南美的物流恢复，矿石供应紧张局面缓解，但冶炼的补库需求将令TC呈现僵持。需求上，国内5月消费环比略有回落，关注海外经济复苏的接力。微观层面，铜杆订单相对较好，下游按需采购；铜板带需求继续下滑；铜管终端产稳定，企业按需采购；铜棒订单量一般。当前，国内“两会”前夕等待政策明晰，铜价以高位震荡为主。预计伦铜波动区间在5150-5300美元/吨，沪铜42500-43500元/吨。
操作建议：多单滚动操作
期权策略：可考虑卖出看跌或买入看涨以做多为主。
风险因素：海外疫情变动超预期；消费增长不佳；中美关系恶化

铝观点：去库支撑VS伦铝拖累，沪铝偏强震荡
逻辑：“两会”前夕市场风险偏好以稳为主，重点关注“两会”财政预算及财政政策发力方向。基本面上，由于原铝进口流入约需要1-1.5个月时间，数万吨的进口铝锭需要到6月中旬流入，短端的沪铝供需呈现无解状态，即06-07合约价差维持强势。需求方面，5月内需环比减弱，外需5月订单恢复过程并不显著，但5月总消费同比仍将保持增长，现货库存将继续去化，对铝价构成支撑。电解铝行业再度转为盈利，近期云铝文山、四川广元投入新增产能，这对远期供需构成挑战。主力07合约的定价则受到进口货物的冲击及LME价格的牵制，LME铝价在海外消费复苏的支撑下会筑底缓慢爬坡，其总体回升速度缓慢导致进口窗口打开，对沪铝远期的价格形成抑制。主力价格在库存大幅去化背景下偏强，但上行空间受到LME价格拖累。                 
操作建议：短线交易；关注内外正套机会。
风险因素：海外疫情超预期；消费断层；增值税下调风险

锌观点： 矿端趋紧态势未改，锌价有望再度上行
逻辑：受秘鲁矿业重启消息推动，加上部分多头减仓离场，上周锌价出现下调，但我们对于锌基本面仍谨慎乐观。二季度以来国内锌消费的回归表现较佳，基建发力和房地产竣工周期的带动下，国内消费回暖仍将延续；5、6月海外消费也有望开始缓慢恢复。尽管秘鲁矿业开始重启运营，但运输船期较长的影响，年中前矿供应端收紧趋势难以改变，并开始对国内冶炼形成传导，5-6月国内冶炼检修动作将扩大。同时，海外冶炼检修的情况也值得关注。此外，上周国内锌锭库存再度小幅去化，中期库存去化趋势有望延续。总的来看，锌价短暂回调后，下方已现支撑，中期锌价修复反弹趋势暂未改变。
操作建议：锌多单持有；锌内外正套机会可参与；沪锌买近月卖远月参与
风险因素：海外疫情变动超预期；锌供应大幅回升

铅观点： 关注近月持仓表现，短期沪铅或低位震荡
逻辑：尽管出口订单开始有恢复，但国内下游消费整体仍处于低迷态势，电池成品库存尚偏高。同时，废电瓶供应限制阶段性缓解，再生铅开工缓慢回升；相反，近期检修增加，原生铅开工小幅回落；再生铅对原生铅报价呈现贴水态势。国内铅供需两淡，铅锭库存开始小幅企稳回升，但仍处于相对低位。由于近月合约持仓量尚偏高，需继续关注其持仓表现，上周再现软挤仓行情，不排除有反复可能。总的来看，短期沪铅期价低位震荡态势暂难改变。
操作建议：趋势性操作转为观望
风险因素：海外疫情变动超预期

镍观点：电解镍经济性凸显，沪镍回调空间有限
逻辑：目前镍矿供给比较紧张，镍铁价格坚挺，虽然菲律宾镍矿供应开始恢复，但矿商开始提价，镍铁下方支撑较强，而海外经济重启之后，镍供给恢复较快，但需求较弱，供大于求的矛盾凸显，进口窗口继续打开，压制国内镍价。目前国内电解镍对镍铁已形成贴水，电解镍的经济性凸显，不锈钢生产会增加电解镍比例，对镍价形成支撑，在海外经济重启过程中，海外镍供大于求的矛盾会持续，电解镍与镍铁价格联动会增强，互相成为支撑和限制。目前，不锈钢产量还在增长，镍需求继续增加，月初，印尼投产4条镍铁生产线，月供应增加约3500-4000金属吨镍，国内镍供需均走强，预计下周沪镍在伦镍抛压下，先下跌，后续会逐步恢复，呈现“V”型的走势。
操作建议：逢低尝试多单参与；同时关注镍内外正套机会
风险因素：欧美疫情变动超预期，菲律宾镍矿供给恢复超预期


不锈钢观点：原料价格坚挺，不锈钢偏强震荡
逻辑：目前镍铁等原料价格仍然坚挺，由于电解镍对镍铁逐渐形成贴水，镍铁价格进一步上行压力较大。铬矿方面，虽然南非已经解封，但深井矿尚不能开采，整体出货量较少，国内缺矿会继续推升铬铁价格，不锈钢成本预计会继续上升。需求方面，下游的房地产和汽车等终端还在恢复，但较难恢复到正常水平，后续关注旧房改造和轨道交通建设等相关的政策进展，海外需求恢复较慢，出口压力会贯穿二季度。目前不锈钢成本仍然比较坚挺，下方价格支撑较强，而国内需求仍处于恢复的过程中，去库将继续。在成本支撑和需求改善下，预计不锈钢厂家会再次撑价，不锈钢偏强震荡。
操作建议：谨慎多单持有；
 风险因素：欧美疫情变动超预期，菲律宾镍矿供给恢复超预期



贵金属：负利率博弈，贵金属不宜追高
逻辑：上周贵金属金价大幅度攀升上涨接近41美元涨幅2.41%。负利率预期蔓延提升，虽然美联储主席鲍威尔出面明确表态反对负利率，但市场仍然认为负利率可期。此外全球经济萎缩，美国预算赤字飙升，也在一定程度上支撑了贵金属价格。疫情对全球经济前景的悲观预期或将陆续体现，强化投资者对现金的渴求，美元的避险需求更强。即使有货币及财政的刺激，但与疫情导致的戛然而止的经济活动相比，复苏之路漫长。虽然利率期货历史上首次出现美联储将降至负利率的预期，但从目前美联储官员的表态来看，美联储实施负利率的可能性渺茫，使得贵金属上涨空间受到一定限制。
操作建议：观望
风险因素：避险情绪VIX指数大幅下滑








农产品
油脂观点：马棕累库利空落地 油脂或小幅反弹

逻辑：供应端，马来棕油步入增产周期。大豆静态供应充裕，美豆播种平稳。菜籽供应依然受限，菜油供应有限。需求端，原油价格小幅回升，仍不利于生柴需求；各国限制行动措施，不利于食用油消费。国内大力促进内需，餐饮业逐步恢复，海外疫情平台期。综上所述，油脂市场因疫情导致需求下滑，国内加快刺激内需，油脂低位震荡。短期马棕累库利空落地，原油价格好转，油脂价格或小幅反弹。

行情展望：棕榈油：震荡

豆油：震荡

菜油：震荡

操作建议：豆系做空油粕比谨慎持有

风险因素：疫情，原油

蛋白粕观点：大豆到港叠加需求不振，蛋白粕下跌调整

逻辑：供应端，5月供需报告利空。美国大豆播种同比大幅加快。美国疫情升级导致多家肉食加工企业停工，美豆压榨料下滑，施压美豆价格。鉴于3、4月巴西对华出口创历史记录，中国未来几个月大豆到港量巨大，5月进口接近1000万吨，6月到港预报超1000万吨。而疫情对巴西港口和美豆新作种植的可能影响被淡化。菜籽进口量仍偏低。需求端，猪肉价格持续回调，侵蚀养殖利润，打击补栏积极性。按照能繁母猪-生猪出栏时间算，二季度生猪出栏大概率环比走低。豆粕需求不振。不过8月份后环比预增，利于豆粕消费增长。总体上，蛋白粕市场短期将供过于求，压力明显，中长期看，养殖修复大趋势已定，下有支撑。期价近弱远强，短期大豆到港压力叠加需求不振，步入下跌调整；长期看或震荡走强。

行情展望：豆粕：震荡

菜籽粕：震荡

操作建议：期货：做空基差，卖近买远；期权：做空波动率

风险因素：北美大豆播种受阻；下游养殖恢复超预期

棉花观点：棉市底部明朗 内需逐步改善

逻辑：供应端，美棉播种稳步推进；印度北部棉花播种逐步展开；新疆棉花播种进入苗期。

需求端，USDA持续下调全球棉花消费量；国内新冠疫情或接近尾声，海外疫情进入“平台期”，内需逐步改善，外销有待观察；郑棉仓单+预报整体趋减，下游纱线价格弱势减缓。

综合分析，全球面临疫情考验，宏观对冲持续发力，产业供需受疫情制约，棉市或震荡筑底。关注政策支持及疫情发展。

行情展望：震荡筑底

操作建议：长线多单持有

风险因素：疫情，中国棉花调控政策，中美经贸前景，汇率

白糖观点：利空集中发酵，郑糖短期关注政策面

逻辑：上周，原糖低位震荡，郑糖上周大幅下跌；关税政策临近，消费疲弱，糖浆问题短期没有明确管理措施，利空集中发酵。短期来看，郑糖已经跌破广西生产成本，已经消化了大部分利空因素，若关税政策实锤后，短期或仍有冲击，后期需要关注消费情况，我们一直强调，消费的疲弱可能会持续，供需正从偏紧向偏宽松转变。我们认为，短期内，白糖压力依旧。外盘方面，疫情向全球蔓延，原油低位，巴西疫情有加剧态势，原糖短期预计维持弱势；巴西方面，新榨季开启，各机构纷纷上调巴西产量，预计全球缺口或大幅下降；印度方面，产量下降，出口可能不及预期，库存较大。

展望：震荡

操作建议：观望

风险因素：进口政策变化、走私增加、抛储

玉米观点：市场情绪降温，期价高位回调

逻辑：供应端，目前粮源基本控制在议价能力较强的贸易商手中，随着临储拍卖临近以及麦收腾库，贸易商惜售情绪有所松动，表现为深加工企业到车辆增加，现货价格回落。需求端，饲料，养殖利润下降，一定程度抑制产能扩张，饲料消费增速或不及预期；深加工方面，低利润，需求增量不足，刚需犹存，原料高价抑制开机率，季节性停机提前抑制需求。我们认为当前市场的核心关注点还是临储拍卖，包括周拍量，底价，起拍时间，市场传闻最广的是延续去年底价，周拍量传言有差异，按传闻估计，拍卖粮价格远低于当前现货价格，若传言证实，期价或向下修正。综上，政策拍卖预期下，贸易商出货，但需求不佳，整体阶段供大于求，期价震荡偏弱运行。

策略建议：期货：观望，期权：观望

风险因素：非瘟疫情利空玉米消费，进口增加冲击，利空价格；种植期天气炒作，利多价格

鸡蛋观点：阶段供强需弱，鸡蛋低位偏弱运行

逻辑：当下在产蛋鸡存栏仍处于高位，鸡蛋产量维持高位，且正值养殖场补栏淡季，孵化厂停孵、减量现象增多，部分种蛋转向商品蛋，增加鸡蛋市场供应方面的压力，需求方面，疫情影响下集中餐饮恢复缓慢，消费同比下滑幅度较大，关注后期各地陆续开学阶段消费的提振，我们认为鸡蛋市场总体呈现供大于求，预计鸡蛋整体延续低位运行，。

策略建议：建议观望

风险因素：非瘟疫情，新冠疫情

生猪观点：抛售增加，猪价加速下跌

逻辑：上周猪价继续加速下跌。短期看疫情影响需求，猪价下跌带动养殖户集中出栏抛售大猪，短期的非理性供应增加一定程度加剧了猪肉下跌，目前已存在养殖户抵触情绪，预计下跌空间有限，长期看供应端生猪产能虽在恢复，但养殖利润的大幅下滑及行业MSY下滑或致恢复时间超预期，需求端，短期疫情致需求下滑，但后期仍有恢复空间，我们认为国内需缺口仍在，随着需求旺季的到来，猪价仍有反弹。

风险因素：非瘟疫情，新冠疫情

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